（报告出品方/作者：国联证券，孙树明）
1.以电力电子技术为基，构建2+X战略的产品布局
1.1.发展历程和股权结构
伊戈尔电气股份有限公司是一家向全球市场提供变压器、电源及电源组件的专业供应商。公司前身为佛山市日升电业制造有限公司，于年成立；年，公司完成股份制改革；年12月，公司于深圳证券交易所上市。
1.2.主营业务
公司成立初期从事环形变压器的制造和销售，产品主要用于家用电器、音响和照明；随着电力电子技术的进步和半导体行业的发展，公司产品线进行了分化，消费类低功率产品深入到LED照明行业，形成了以LED驱动电源，低压卤素灯电源（电子变压器）以及景观灯电器箱为主的照明电源系列，并下下游延伸自行生产照明灯具。
工业类产品向高电压、大功率、可靠性高及技术等级要求高的方向发展，逐渐形成干式变压器、整流变压器、移相变压器、电抗器等工业控制用的电源产品系列，并在当前延伸到了光伏发电逆变器的部件、光伏发电并网升压变压器、新能源汽车电源模块和通信电源等多领域。
公司产品主要应用于光伏、风电、工业控制及照明领域。公司专注于消费及工业领域用电源及电源组件产品的研发、生产和销售，以能源产品（新能源变压器及工业控制用变压器为主）和照明产品（照明电源及照明灯具为主）为基础，同时布局了车载电源、通讯电源以及储能等新的应用领域，形成了“2+X”的战略布局。
新能源变压器：此类产品主要包括配套于光伏逆变器的高频磁性器件（电感）、应用于光伏发电并网的升压变压器以及其他电能转换产品。高频磁性器件是光伏逆变器实现储能和能源转换功能的关键元器件，公司产品凭借噪音小、稳定性高等优良性能，大批量供应于阳光电源和华为等逆变器厂商。光伏升压变压器是光伏电站升压并网所依赖的重要设备，公司产品由于转换效率高、稳定性好、对恶劣环境的适应力强等特点，于年开始为下游光伏电站业主接受，并于上半年开始放量，实现了.59万元的收入。
工业控制变压器：公司工控变压器产品包括环形变压器、方形变压器、开关电源、移相变压器、干式变压器等，主要应用于各类节能、环保、医疗、安防、数据中心等设备。此类产品大部分属于定制类产品，客户对于产品的电压调整率、阻抗电压、移相角度、电压精度、谐波、使用环境等方面往往有特殊要求，需要公司对产品做出设计上的相应调整。该类产品的客户主要包括日立、明电舍、博世、罗克韦尔、施耐德、中鼎等国际、国内一流的工业控制设备制造商。
照明产品：目前，公司照明产品以照明电源为主，包括LED照明电源以及景观灯电气箱等，配套于商业、家居及户外的照明灯具，其作用为将市电（如V/V）转换为照明灯具运行所需的各种低电压（如12V、36V等）或恒定的电流。主要客户为灯具厂商、室内及室外照明工程承包商，公司是国内少数同时与宜家、欧司朗、Kichler以及家得宝等国际知名企业形成长期稳定战略合作的企业。
公司通过向产业链下游延伸，开拓自行生产照明灯具的业务，产品主要面向北美市场，均为定制类产品，包括吸顶灯、卫浴灯、吊灯、筒灯等室内产品以及低压景观灯等户外产品，主要客户为家得宝、LOWES以及品牌商Kichler、Jimway等。
其他产品：公司产品的技术本源均在于对磁性电子元器件的设计、生产及应用，以实现电压转换、能量转换以及电能质量治理等效果。磁性电子元器件在生产、生活的各个领域具有广泛应用，公司目前还布局了车载电源及通讯电源等其他产品。
1.3.财务摘要
年以来核心产品高增长。上半年，公司实现营业收入9.04亿元，同比上升69.67%。主要受益于光伏行业的快速发展，配套于光伏逆变器的高频变压器收入约1.7亿元(年全年约2.7亿元)，同比增长94.35%，光伏升压并网变压器实现批量化供货并实现销售收入约0.7亿元（年全年约0.25亿元），同比增长.54%；工业控制和照明行业的同样显示出高景气度，带动公司工业控制变压器和照明产品分别实现营收48.29%和43.87%的增长。
公司营业成本以直接材料为主。年以来铜材、铁芯、硅钢片、半导体电子元器件等主要生产用原材料价格分别上涨；同时，人工成本的提升，以及年起执行的新收入准则中，将支付履约义务相关的销货运费从销售费用重分类到主营业务成本，综合因素导致公司毛利率在、和H1出现下滑。
年上半年，公司实现归母净利润1.42亿元，同比增长.80%，其中包含完成了对桂城科技园土地及建筑物的出售，增加净利润约1.04亿元。排除非经常性损益，受到销售收入增加及整体费用率改善等因素的提振，H1公司扣非归母净利润为.86万元，同比增长.90%。公司对年前三季度业绩进行了预告，归属于上市公司股东的净利润1.77~1.85亿元，同比增长.79%~.03%，第三季度实现归母净利润~万元，同比增长.72%~.89%。
2.2+X战略之1：新能源和工业控制用变压器放量
2.1.新能源用变压器需求增长旺盛
光伏行业的高景气度传导至变压器环节
全球范围内光伏新增装机需求持续提升。年全球光伏市场加速增长，全年新增装机量约GW，同比增长13.0%，增幅较年上升4.5pct。中国年新增光伏装机48.2GW，同比增长60.1%；美国新增装机19GW，同比提升42.9%，中美两国分别位列年全球新增装机前两名。据中国光伏行业协会的预测，未来5年全球光伏新增装机量在保守或乐观的情况下将分别以15.74%或20.48%的复合增长率快速增长，至年达到~GW左右。公司作为光伏产业链中游的设备制造商，光伏装机容量的迅速提升将成为驱动公司成长的最重要因素。
逆变器市场集中度逐渐提升，龙头公司市占率提升更快。年全球光伏逆变器企业出货量CR10在70%以上，随着中国企业抢占传统欧洲龙头份额，CR10下降至年的低点55%；年以来，全球逆变器市场集中度呈现上升趋势，CR10出货量从年的66%上升到年的80%，CR3从年的34%上升到年的49%，CR4-10基本稳定在28%~34%之间。
国产逆变器竞争优势明显，将加速海外渗透，中国企业Top6占据全球光伏逆变器出货量60%的市场份额。据WoodMachenzie，年全球光伏逆变器企业出货量Top10中国内企业占6席，华为和阳光电源构成了全球光伏逆变器企业的第一梯队，年出货量分别为41.7GW和35.0GW，占全球出货量的23%和19%。国产逆变器由于具有更低的销售价格，国际领先的产品性能，更快的更新迭代速度，在海外的品牌认可度逐渐提升，全球市占率不断增长。
公司通过为组串式逆变器厂商提供关键原材料介入光伏行业。公司生产的高频磁性器件（电感）是组串式逆变器的必要元器件。
我们预计到年光伏逆变器用高频电感市场空间达到71亿元，未来五年复合增长率达到22%。根据国内外光伏逆变器市场空间、毛利率水平测算整体原材料成本，其中组串式逆变器所需高频电感成本年市场约为26亿元，年约为71亿元，未来五年CAGR达到22%。
未来五年，逆变器用高频电感的复合增长率高于逆变器。由于组串式逆变器占比的提升，未来五年，逆变器用高频电感的复合增长率22%高于逆变器的复合增长率13%。
公司深度绑定逆变器龙头，受益于行业集中度提升
公司重要客户逆变器龙头地位稳定，有望随客户共同成长。华为和阳光电源两家世界龙头市场份额提升导致集中度的提升，这与公司所采用的“大客户大订单”销售策略相适配，公司有望受益于大客户市占率的提升。年度公司光伏类产品收入来自华为系客户（指华为及华为指定的交货方）占比约47%，阳光电源占比约46%。公司深度合作逆变器行业龙头，成为其高频电感的重要供应商。同时不断拓展新客户，实现锦浪科技、特变电工、固德威等逆变器厂商的突破。年以来，华为和阳光电源的全球逆变器出货量TOP2地位稳定，进入其供应链证明公司产品质量和生产能力得到了行业内的认可。
公司产品收入增长显著，研发实力扎实塑造产品核心竞争力。公司年完成了华为、阳光电源、锦浪等超过60款光伏发电用高频磁性器件新产品的开发，研发项目98%以上都实现量产；公司产品在散热设计上方面进行了创新，新的设计方案散热面积同传统产品相比增大30%，功率密度提高20%，采用混合磁路设计进一步提高了产品的效率；年，公司光伏发电逆变器磁性器件大功率立绕产品继续迭代，实现了kW立绕串联自动绕线技术，提升了产品制造效率，降低了产品成本；实现了大功率光伏发电逆变器磁性器件低噪音技术，磁性器件从原来的65dB降低至52dB，解决了产品多年的噪音问题，形成核心竞争力。年公司配套于光伏逆变器上的高频变压器比上年增加万元，同比增长42.80%；年上半年高频变压器比上年同期增加8,.40万元，同比上升94.35%。
IPO募投项目、再融资项目有效增加新能源用高频变压器产能。招股说明书显示，新能源用高频变压器产业项目投资1.24亿元，建成投产后第一年生产负荷约为60%，投产后第二年生产负荷约为80%。项目建成后第3年完全达产，预计完全达产后年平均销售收入2.8亿元、平均净利润3,.36万元。公司年9月非公开发行募投项目“光伏发电并网设备智能制造项目”投资3.86亿元，已进入设计阶段并开始进行土建前期的准备工作，项目将以智能化、数字化、可视化为目标，打造行业内领先的智能化、数字化工厂。
光伏升压并网变压器实现批量化供货
升压并网变压器是光伏电站并网的必要设备。光伏电池将太阳能转换成低压直流电，因电网及大多数用电设备为交流电，逆变器将直流电转换成交流电，一般输出为V、V，如需并网则再通过升压变压器，将V交流电升高为10kV后并网。
升压并网变压器为光伏发电系统配套，主要用途包括滤除谐波、低电压转换、电隔离等。下游客户对变压器的效率、噪音、谐波等有独特技术要求，需根据客户要求设计和研发，实行定制化生产。
而大型光伏电站考虑到容量和电压损耗的原因，一般采用更高的并网电压（如KV、KV），需要实行二次升压方案以实现。
光伏并网规模高增，带动对并网变压器需求的提升。据中国光伏行业协会，上半年全国光伏新增并网容量13.01GW，累计并网容量达到.08GW，其中需要二次升压的集中式光伏电站.03GW，占比67.41%。据IRENA，年全球光伏并网装机量达到GW，-年CAGR为26.32%。快速增长的光伏并网规模，催生了对于并网变压器的巨大需求。
我们预计到年光伏电站升压变市场空间达到75亿元，未来五年复合增长率达到14%。根据中国光伏行业协会发布的《中国光伏产业发展路线图》，年我国地面光伏系统初始投资成本约为3.99元/W，其中电网接入成本占比6%，我们估计中国年光伏电站电网接入成本大约78亿元，年达到约亿元。根据全球集中电站装机容量预测，我们估计光伏电站并网升压变市场年约为42亿元，年约为75亿元，未来五年CAGR达到14%。
公司并网变压器业务进入收获期。公司于年完成了三电压升压三相组合式变压器和35kV级系列单相柱上式变压器等产品的研发；年开发了35kV北美升压变，一次性通过UL认证；还完成kVA光伏升压变开发和试制,一次性通过KEMA认证,成为当时该领域全球单机容量最大产品。年升压并网变压器开始供货，全年实现了万元销售收入。年一季度实现量产，上半年实现收入了万元，同比上升.54%。随着新能源电力在电网中比例的提升，其波动性对电网产生的冲击将更加明显，并网变压器除实现基础功能外，还将承担着进行新能源电能质量治理的任务，专用于新能源发电的产品和用于传统电力产品的区别将会拉开，预计公司此前在相关领域的研发投入将进入收获期。
2.2.工业控制用变压器受益于我国制造业升级
装备制造业PMI和高技术制造业PMI持续景气
中国经济从结构看产业升级态势明显。年3月以来，中国PMI指数持续处于荣枯线以上，结构上高技术制造业和装备制造业更为景气。8月份高技术产业增加值达到18.3%，并在过去几个月呈持续上行态势，与整体制造业工业增加值下行呈现鲜明对比。从具体行业看，新兴行业表现亮眼，医药制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业、电气机械和器材制造业增加值同比增速均超10%。从工业产品产量看，新兴工业品快速增长。年前8个月，新能源汽车、包装专用设备、工业机器人、复印机械、集成电路等产量同比高增；8月份当月，新能源汽车、包装专用设备、水泥专用设备、工业机器人、集成电路等产量同比高增。
随着我国制造业进一步转型升级，工控产品仍有很大的市场需求，工控市场快速发展，伴随着机器人、新能源汽车等典型行业的良好发展态势，反馈机构和运动控制产品作为其中重要的部件有望保持较高增速，控制系统和其他产品份额则保持稳定，驱动系统和执行机构份额占比下降。
赛迪对~年中国工业控制细分市场进行了估计，期间整体市场规模保持年均12%以上的快速增长，年市场规模有望达到亿元。其中，（1）控制系统：市场将依然保持快速增长的态势，年达到.8亿元；（2）驱动系统：驱动系统市场规模增速明显放缓，年达到.6亿元；（3）运动控制：运动控制市场将保持10%以上的增长速度，年达到.0亿元。（4）反馈机构：市场规模及增速持续上升，年达到.2亿元。（5）执行机构：市场规模保持稳定增长，年达到.2亿元；（6）软件系统：市场规模稳定增长，但增速有所下降，年达到.2亿元。
工业控制系统行业产品从功能上可以划分为控制层产品、驱动层产品和执行层产品。公司工业控制用变压器产品主要应用于驱动层的低压变频器、中高压变频器和伺服驱动系统等。低压变频器、中高压变频器和伺服系统等工业控制产品广泛应用于精密仪器仪表、轨道交通及特种设备等工业领域。工业控制用变压器得益于工业控制行业的快速发展，市场规模呈现快速增长趋势。根据广东省机械行业协会，年市场规模达亿元。
公司工业控制用变压器市占率稳定，年收入开始较快增长
公司的工业控制用变压器主要应用于节能、环保型设备以及医疗、安防、数据中心等设备的配套，产品包括：环形变压器、方形变压器、开关电源、移相变压器、干式变压器等。该类产品对电压调整率、阻抗电压、移相角度、电压精度、谐波、使用环境等方面有特殊要求，大部分属于定制类产品。工业控制用变压器产品的客户主要是国际、国内一流的工业控制设备制造商，如日立、明电舍、博世、罗克韦尔、施耐德、中鼎等。新产品方面，年，公司成功开发了35kV北美升压变，一次性通过UL认证；成功为客户开发kVA干式移相变，目前该产品是该领域全球单机最大容量产品。
~年，公司工业控制用变压器营收规模稳定在1.98~2.12亿元之间；年以来，公司工业控制用变压器营收规模和行业同步增长，市场占有率稳定在约1.1%。年上半年，工业控制变压器取得了稳定的增长，比上年同期增加8,.95万元，同比上升48.29%。公司工业控制用变压器毛利率整体稳定在25%~31%区间范围内，今年上半年生产用的主要原材料铜线、铁芯的采购价格同比大幅上涨，预计对毛利率产生不利影响。随着未来大宗商品价格预期回落，这一影响将逐步减弱。
2.3.阿里IDC巴拿马电源核心部件移相变压器唯一供应商
年末阿里巴巴推出了数据中心的最新供电技术巴拿马电源，是面向下一代超大规模数据中心的新型直流不间断电源项目。正如年开凿完成的巴拿马运河极大地缩短了太平洋和大西洋之间的航程，只需一台数据中心巴拿马电源，可以从中压10kVAC直转VDC（或VDC），让供电传输一步到位，更加高效而可靠。巴拿马电源现已成功应用于浙江阿里某数据中心及江苏阿里某数据中心。公司参与了该电源核心部件移相变压器研发。年用于数据中心供电系统巴拿马电源的移相变压器完成开发并实现量产，目前公司是该移相变压器产品的唯一供应商。目前阿里新建数据中心切换为巴拿马电源方案。变压器占巴拿马电源成本大约30%，成长空间比较大。
3.2+X战略之2：照明产品放量
3.1.LED电源驱动受益于照明业务放量
LED照明及驱动电源市场空间广阔
年以来，中国照明电源行业开始进入高速发展期。照明产品品种不断增加，照明行业专业化程度不断提高。照明电源行业发展较为成熟，低压卤素灯电源、LED照明电源的毛利率总体趋稳；LED照明电源技术门槛较高，行业内企业数量相对较少，其毛利率高于低压卤素灯电源。其产业链位置处于大宗原材料和零部件下游、照明灯具生产厂商和流通商上游。
随着全球各国日益
转载请注明：http://www.0431gb208.com/sjszlff/3739.html
